استراتژی دفاعی و طرح حمایتی حقوق سهامداران (قرص سمی)

آخرین به‌روزرسانی: 26 دی 1401

استراتژی قرص سمی چیست؟

در قانون تصاحب و حاکمیت شرکتی، قرص سمی[1] اصطلاحی محاوره‌ای برای «طرح ‌حقوق سهامداران» [2]است، که توسط هیئت‌ مدیره شرکت‌هایی از نوع سهامی عام، برای جلوگیری از خریداری مقادیر کثیری سهام، توسط سرمایه‌گذاران فعال یا تملیک کننده احتمالی اجرایی می‌شود.

قرص‌ سمی به طور موثر، از خریداری بیش از‌ درصد مشخص و تعیین شده ی سهام، با وعده توزیع سهام اضافی رایگان یا با تخفیف زیادبه سهامداران گذشته شرکت، از ورود افراد جدیدجلوگیری می کند.

هدف، جلوگیری از امکان به دست آوردن کنترل توسط افراد خارجی، بدون مذاکره با هیئت مدیره شرکت یا عدم پرداخت مبلغ معامله تملیک توافقی به همه سهامداران است. دادگاه‌ ها قرص‌های سمی را به‌عنوان دفاعی مشروع از جانب هیئت‌ مدیره شرکت ها تایید کرده‌اند، آنهم به این سبب که آنها موظف به پذیرش هر پیشنهادی که در بلندمدت در راستای منافع شرکت نیست، نخواهندبود.

نکات کلیدی

• قرص سمی ترفندی دفاعی است، که شرکت‌های سهامی برای جلوگیری از خریداری تعداد بالای سهام، توسط سرمایه‌گذاران فعال، تملیک کنندگان احتمالی یا تصاحب کنندگان بدون رضایت هیئت مدیره و بدون پرداخت اضافه بها به همه سهامداران، از آن استفاده می‌کنند.
• قرص‌ سمی حداکثر سهامی را که سهامدار می‌تواند جمع‌آوری کند، مشخص می‌کند و دارایی‌هایی را که از حد مجاز فراتر می‌روند را با انتشار سهام اضافی رایگان یا با تخفیف زیاد برای سایر سهامداران، رقیق ‌می کند.
• از آنجایی که قرص‌های سمی می‌توانند مدیران و هیئت مدیره شرکت را تثبیت کنند، شرکت‌ها باید توانایی لازم را داشته باشند که، پاسخ متناسب به تهدیدی معتبر را ارائه دهند.
• سرمایه گذارانی که قادر نباشند، شرکتی را متقاعد کنند که قرص سمی خود را کنار بگذارد، مجبور به متقاعد کردن سهامداران جهت جایگزینی و تعویض هیئت مدیره هستند.

آشنایی با قرص های سمی

معاملات تصاحب که کنترل شرکتی از نوع سهامی عام یا خاص را به شرکتی دیگر انتقال می دهد در معاملات شرکتی رایج است.اکثر این معاملات با شرایط پذیرفته شده توسط هیئت مدیره شرکت هدف انجام می شوند. دادگاه‌های ایالات متحده درباره اختیارات گسترده هیئت‌ مدیره شرکت‌ها، در باب تصمیم‌گیری و دنبال کردن معاملات خاص، حکم داده است.

یکی از دلایلی که تصاحب خصمانه موفق، کمتر رایج است، این است که هیئت مدیره شرکت ها ابزارهای قدرتمندی، مانند قرص سمی در اختیار دارند که با کمک این ابزار می توانند اطمینان حاصل کنند خواسته آنها محفوظ خواهد بود.

به عنوان مثال، ممکن است، قرص سمی مشخص کند که، اگر هر نهاد یا شخص واحدی 15 درصد یا بیشتر از سهام شرکتی را تملیک کند، تمامی سهامداران دیگر می توانند سهام اضافی را به نصف قیمت بازار خریداری کنند، یا متناوباً، شرکت می تواند به سادگی به ازای هر سهم که متعلق به سهامداران است، یک سهام اضافی توزیع کند و این در حالی است که این کار را برای فردی که خرید سهام را آغاز کرده است انجام نخواهد داد. این شرایط قرص سمی بود که توییتر در آوریل 2022 اندکی قبل از موافقت با معامله تصاحب ایلان ماسک، تصویب کرد.

اثر عملی قرص سمی این است، که نقض محدودیت سهام مالکیت را به تخریب خود تبدیل می کند، زیرا انجام این کار منجر به رقیق شدن سهام نقض شده می شود.

رویکرد قرص سمی از دهه 1980 وجود داشته است، زمانی که توسط شرکت حقوقی نیویورکی Wachtell، Lipton، Rosen و Katz در میان موجی از تلاش‌های معاملات تصاحب خصمانه و گرین میل[3] توسط مهاجمان شرکت‌ها، ابداع شد و به سرمایه‌گذاران فعال تغییر نام داد.

قرص سمی “به دست آوردن کنترل به شکل خزنده” را که در آن تملیک کننده به دنبال جمع آوری سهام کنترلی یا سهام عمده به صورت خرد خرد و تدریجی است، آنهم بدون مذاکره با هیئت مدیره یا ارائه همان پیشنهاد به تک تک سهامداران، غیر ممکن می کند.دادگاه‌ها حکم داده‌اند که قرص‌های سمی دفاعی مشروع در برابر چنین تلاش‌هایی جهت دور زدن اختیارات هیئت مدیره شرکت ها هستند.

قرص سمی همیشه نشان دهنده این نیست که شرکت مایل به تملیک شدن توسط شرکت دیگری نیست. به عنوان مثال، در مورد تملیک توییتر، ممکن است این امر در جهت به دست آوردن ارزش گذاری بالاتر یا بهبود شرایط تملیک تصویب شود.

مزایای قرص سمی

هیئت مدیره شرکت وظیفه امانتداری از منافع همه سهامداران را دارد، در حالی که فردی خارجی که به دنبال کنترل است، ممکن است تنها درصدد جلب رضایت اقلیتی از سهام داران باشد تا از طریق پیشنهاد مزایده بتواند کنترل مؤثری را به دست آورد. قرص سمی با نادیده گرفتن منافع سهامداران اقلیت، از تصرفات مبتنی بر کنترل اکثریت جلوگیری می کند.

همچنین، این فرآیند، مانع پیشنهادات نامطلوبی می شود که به دنبال سود بردن از کاهش موقت قیمت سهم هستند. افت بازار در ابتدای همه گیری کووید-19 باعث شد صدها شرکت آمریکایی به همین دلیل برنامه های حمایتی از حقوق سهامداران را به کار گیرند.

به عنوان مثال از آن جهت که شرکت سهامی خاص Buzzard & Co پیشنهاد خرید شرکت Acme Inc را با 20 درصد اضافه بها نسبت به قیمت بازار می دهد و یک هفته بعد، پس از یک گزارش فصلی نا امید کننده، ارزش سهام 20 درصد کاهش پیدا می کند، پذیرش معامله لزوماً به معنای حفظ منافع بلند مدت شرکت نیست. قرص سمی می‌تواند تضمین کند که تصاحب اتفاق نمی‌افتد مگر اینکه هیئت مدیره شرکت تملیک شده پس از مذاکره بر سر معامله ای جذاب برای هر سهامدار موافقت کرده باشد.

شرکت‌هایی که دارای سیستم دفاعی قرص‌های سمی هستند، نسبت به شرکت‌هایی که فاقد این سیستم دفاعی هستند، اضافه بهای بیشتری را دریافت می‌کنند. Airgas که شرکت تامین کننده گازهای صنعتی است، در یک نبرد حقوقی تاریخی برای مقاومت در برابر تصاحب خصمانه رقیب خود، که شرکت Air Products and Chemicals Inc. است از یک قرص سمی استفاده کرد و چهار سال بعد در معامله ای که دارای بیش از دو برابر ارزش پیشنهادی Air Products and Chemicals Inc بود، محصولات خود را به شرکت Air Liquide فروخت.

معایب قرص های سمی

قرص سمی می تواند با منصرف کردن خریداری با انگیزه از خرید سهام بیشتر و اضافی شرکت، حداقل در کوتاه مدت باعث کاهش احتمالی قیمت سهامی شود که اگر از قرص سمی استفاده نمی کرد احتمالاً روی قیمت آن تاثیری گذاشته نمی شد.

قرص‌های سمی همچنین، می‌توانند از مدیران شرکت‌هایی که عملکرد ضعیفی دارند در برابر تلاش های سهامداران برای جایگزینی آنها محافظت کند.

خبر خوب در این فرآیند این است که در وکالت نامه حق رای[4]، با جایگزینی هیئت مدیره شرکت، اگر هیئت مدیره جدید بخواهد می تواند قرص سمی را از میان ببرد.

از آنجایی که قرص‌های سمی در برابر خریداران فعال تبعیض قائل می‌شوند وخرید و فروش در سهام شرکت را محدود می‌کنند، معمولاً نیاز به توجیه دارند و اغلب از میان می روند.

شرکت‌های مشاوره پروکسی (وکالت نامه) گلس لوئیس[5] و ISS به طور سنتی با قرص‌های سمی به دلیل پتانسیل آن‌ها برای تثبیت مدیرانی که به سهامداران پاسخ نمی‌دهند، مخالفت می‌کنند. از سال 2022، دستورالعمل‌های ISS خواستار این بود که قرص‌های سمی بیش از سه سال اعتبار نداشته باشند و حجم آن کمتر از 20 درصد از سهام باقی مانده نباشند. گلس لوئیس به طور کلی با قرص‌های سمی مخالف است، به استثنای مواردی برای افراد محدود آنهم در موضوعی که احتمال تهدید یا هدفی خاص وجود دارد.

از منظر مدیریتی، یکی از اشکالات اجتناب ناپذیر قرص سمی این است که شرکتی که نگران سهامداری خاص است، نمی تواند سهامی را که توسط سرمایه گذار فعال یا تملیک کننده بالقوه قبل از بکارگیری قرص سمی به دست آورده است، رقیق کند.

انواع قرص سمی: Flip-In, Flip-Over, and Dead-Hand

بیشتر قرص‌های سمی با انباشته شدن سهام شرکت، بیش از آستانه از پیش تعیین‌شده ایجاد می‌شوند. این موارد که به عنوان طرح های حقوق صاحبان سهام از نوع Flip-In شناخته می شوند، با نوع Flip-Over که به ندرت مورد استفاده قرار می گیرد، متفاوت است. قرص سمی Flip-Over تنها در صورتی فعال می شود که شرکتی توسط شرکتی دیگر از نوع سهامی عام تملیک شود و به سهامداران شرکت تملیک شده اجازه می دهد سهام شرکت تملیک کننده را با تخفیف خریداری کنند.

یک قرص سمی Dead-Hand یا Slow-Hand، توانایی هیئت مدیره آینده را برای حذف این شرط محدود می‌کند و بیان می‌کند که قرص سمی فقط توسط اکثریت هیئت مدیره متشکل از مدیران فعلی یا جانشینانی که انتخاب می‌کنند،می تواند لغو می‌شود. دلاور، که ایالت محل اقامت دو سوم شرکت‌های فورچون 500 [6]و جدیدترین عرضه‌های اولیه سهام است، قرص‌های سمی را ممنوع می‌کند، در حالی که دادگاه‌های جورجیا و پنسیلوانیا آن‌ها را تایید کرده‌اند.

قرص‌های سمی اغلب شامل بندهای «گرگ» [7]می‌شوند که برای کل دارایی‌های سهامدارانی که به طور هماهنگ و بدون موافقت صریح با این کار عمل می‌کنند، اعمال می‌شود، مانند مدیران صندوق‌های پوشش ریسک، که سهام جداگانه‌ای را در راستای برنامه ای مشترک فعال جمع آوری می‌کنند.

نمونه های قرص سمی

پاپا جانز

در ژوئیه 2018، هیئت مدیره رستوران های زنجیره ای پاپا جانز[8]، به استفاده از قرص سمی رای دادند تا از اینکه جان اشناتر[9]، بنیانگذار مخلوع، کنترل شرکت را در دست بگیرد، جلوگیری کنند. اشناتر که 30 درصد از سهام شرکت را در اختیار داشت، بزرگترین سهامدار پاپا جانز بود.

برای جلوگیری از تلاش معامله تصاحب اشناتر، هیئت مدیره سیاست قرصی سمی را اتخاذ کرد که پس از یک سال منقضی می‌شد و به شرکت اجازه می‌داد تا سهام خود را به نصف قیمت بازار خود به سهامداران بفروشد. اگر اشناتر و شرکت‌های وابسته‌اش سهام خود را به 31 درصد افزایش دهند یا اگر هر شخص دیگری 15 درصد از سهام را جمع آوری کرده باشد. مانند تمام قرص‌های سمی، کسانی که شرط را آغاز می‌کنند، مجاز به خرید سهام با همان شرایط تخفیف‌دار نیستند، که عملاً سهام آنها را رقیق می کند.

این شرکت هنگام اعلام پذیرش قرص سمی عنوان کرد:

«تصویب طرح حقوق به این منظور است که همه سهامداران پاپا جانز را قادر سازد، تا ارزش بالقوه کامل سرمایه گذاری خود در شرکت را درک کنند و از منافع شرکت و سهامداران آن با کاهش احتمال اینکه، هر شخص یا گروهی که کنترل پاپا جانز را به دست آورد، چه از طریق جمع آوری در بازار بورس یا فنون دیگر، بدون پرداخت اضافه بهای کنترلی محافظت شود.»

اشناتر بر سر برخی از مفاد قرص سمی شکایت کرد و سال بعد آن را به همراه سایر دعاوی علیه شرکت حل و فصل کرد. او تا سال 2020 سهم خود را در پاپا جانز به کمتر از 4 درصد کاهش داد.

نتفلیکس

در سال 2012، نتفلیکس چند روز پس از آن که سرمایه‌گذار میلیاردر کارل آیکان[10] و شرکت‌های وابسته، مالکیت نزدیک به 10 درصد سهام آن را فاش کردند، استفاده از شیوه قرصی سمی را اعلام کرد. قرص سمی وعده می داد که سهام هر شخصی که بیش از 10 درصد از سهام شرکت ارائه دهنده خدمات پخش ویدئو را به دست آوردرا به شکلی رقیق می کند که سایر سهامداران بتوانند دو سهم را به قیمت یک سهم خریداری کنند.

شرکت‌های وابسته به ایکان حین افشای سهام خود، پیشنهاد کردند که «نتفلیکس ممکن است ارزش استراتژیک قابل توجهی برای شرکت‌های بسیار بزرگ‌تری داشته باشد» و افزودند که «در حال بررسی راه‌هایی برای [نتفلیکس] برای به حداکثر رساندن ارزش سهامداران هستند».

صندوق های سرمایه گذاری ایکان از پذیرش قرص سمی توسط شرکت در پرونده اوراق بهادار به روز شده انتقاد کردند. آنها گفتند: “هر قرص سمی بدون رای سهامداران نمونه ای از حاکمیت شرکتی ضعیف است و قرصی که نتفلیکس اخیراً اتخاذ کرده است به دلیل آستانه بسیار پایین و تبعیض آمیز 10 درصدی آن بسیار نگران کننده است.”

صندوق های سرمایه گذاری ایکان، مدتی بعد سهام خود را در نتفلیکس کاهش دادند و در نهایت به سود زیادی فروختند.

چرا از قرص های سمی استفاده می شود؟

قرص‌های سمی، مانع از آن می شود که سرمایه‌گذاری فعال یا خریداری بالقوه بتواند کنترل شرکتی از نوع سهامی عام را بدون رضایت هیئت‌مدیره شرکت به دست بیاورد. معاملاتی که شامل رضایت هیئت مدیره برای تغییر کنترل است، معمولاً اضافه بهای قابل توجهی را نسبت به قیمت بازار برای همه سهامداران فراهم می کند، برخلاف خرید سهام در معاملات بازار که قرص های سمی به دنبال جلوگیری از آن هستند.

معایب قرص های سمی چیست؟

قرص‌های سمی می‌توانند به مدیران و هیئت‌های مدیره خود خدمت‌رسان کمک کنند، تا تلاش‌های سهامداران برای برکناری آنها به منظور بهبود عملکرد شرکت را ناکام بگذارند. در نتیجه، مشاوران حاکمیت شرکتی به شرکت‌ها توصیه می‌کنند که آنها را از نظر محدوده و مدت محدود کنند، مطمئن شوند که چنین برنامه‌هایی به هدف یا تهدید خاصی پاسخ می‌دهند و آستانه بالایی را در نظر می گیرند.

سابقه قانونی قرص های سمی چیست؟

در دلاور، جایی که بسیاری از شرکت‌های بزرگ و درج‌شده در بورس قرار دارند، دادگاه‌ها تصمیم گرفته‌اند که به هیئت‌ مدیره شرکت‌ها برای جلوگیری از جمع آوری سهام کنترلی اختیارات گسترده‌ای بدهند، مشروط بر اینکه پاسخ آنها متناسب و مبتنی بر ادراک منطقی از تهدید باشد.

[1] Poison Pill

[2] Shareholder Rights Plan

[3] Greenmail

[4] Proxy Contest

[5] Glass Lewis

[6] Fortune 500

[7] Wolf Pack

[8] Papa John’s

[9] John Schnatter

[10] Carl Icahn